חבית החוב של בי קום

שלום חברים,

בשבוע שעבר פורסם הפוסט "הנזק של בזק".
בפוסט התייחסתי להשלכות השימוע בנושא תעריפי הטלפוניה.

היום נעסוק בהשפעת הנזק של בזק על החברה האם, בי קום.
זה הולך להיות מעניין כי אגרות החוב של בי קום מובטחות בשעבוד על… מניות בזק.

ברגעים אלו מניית בזק יורדת ב-2%, ומניית בי קום יורדת בירידה של 5.5%
החלק האחרון בפוסט יכול לספק הסבר פשוט לתגובת המניה של החברה האם בעקבות השינוי במניה של החברה הבת.

הפוסט מבוסס על ניתוח פרי מקלדתי שפורסם הבוקר בכלכליסט:
"הצניחה בשווי בזק מקלקלת את התוכניות של בי-קום לגלגול החוב"
כאן תמצאו הרחבה של הטבלאות והחישובים.


מוזמנים להתעדכן גם ברשתות החברתיות:
ערוץ הטלגרם     ערוץ הטוויטר     ערוץ היוטיוב     עמוד הפייסבוק


שקט עד דצמבר 2024

בדיוק לפני שנה וחצי, ב-24 ביוני 2019, נחתמה העסקה שהפכה את קרן סרצ'לייט ומשפחת פורר לבעלי השליטה בבי קום.
העסקה, שהייתה כרוכה בהזרמה של 640 מיליון שקל לקופת בי קום, אפשרה לייצב את הפעילות של החברה.
ההון שהוזרם שימש לפירעון המלא של אגרות החוב מסדרה ב', ולפירעון מוקדם חלקי של אגרות החוב מסדרה ג'.
אולם החוב הפיננסי של בי קום נותר גבוה ונכון להיום הוא מסתכם ב-2.04 מיליארד שקל.

עד דצמבר 2024 יהיה על בי קום לעמוד רק בתשלומי הריבית שמסתכמים ב-78.4 מיליון שקל בשנה.
לא אתגר גדול לחברה שיתרת הנזילות שלה בסוף הרבעון השלישי עמדה על 451 מיליון שקל.
אולם בסוף 2024 בי קום נדרשת לפרוע את הקרן של שלוש סדרות האג"ח שלה בסכום של יותר מ-2 מיליארד שקל.
זה כבר עומס פירעונות שמייצר אתגר מהסוג שהנהלת בי קום חייבת להיערך אליו.

במילה "להיערך" הכוונה למחזר את החוב. לבעוט שוב את הפחית במורד הדרך.
היות שבמקרה שלפנינו מדובר בחוב של 2 מיליארד שקל, אז לא באמת מדובר בפחית אלא בחבית.

לוח סילוקין אג"ח בי קום
(נתונים במיליוני שקל)

בי קום לוח סילוקין


שינוי שטר הנאמנות

את הצעד הראשון בדרך לנטרול את המוקש שרובץ לפתחה בדצמבר 2024 בי קום עשתה בספטמבר השנה.
שמחזיקי האג"ח אישרו תיקון בשטרות הנאמנות שיאפשר לבי קום לגייס חוב מובטח נוסף וזאת תחת שלוש מגבלות:

1. החוב הנוסף שתגייס החברה (בניכוי הוצאות ההנפקה) יפרע ראשית את אגרות החוב (סדרה ד') ואגרות החוב (סדרה ה') במלואן, כך שלאחר גיוסו ולאחר השלמת התנאים שיידרשו לשחרור תמורת הנפקת הסדרה הנוספת ותיקון השעבודים הקיימים לטובת סדרה ג', יירשם שעבוד ראשון בדרגה על מניות בזק המשועבדות (כהגדרתן בשטר הנאמנות) לטובת מחזיקי אגרות החוב (סדרה ג'), חלף השעבוד השני מדרגה הרשום לטובתם כיום (כל עוד אגרות החוב (סדרה ה') במחזור).
2. לאחר פירעון מלוא החוב בגין אגרות החוב (סדרה ד') ואגרות החוב (סדרה ה'), תשמש יתרת תמורת ההנפקה נטו של החוב הנוסף, לצורך פירעון של אגרות החוב (סדרה ג') , בדרך של פדיון מוקדם (מלא או חלקי) בהתאם לתנאי שטר הנאמנות הקיים.
3. המח"מ של הסדרה החדשה שתנפיק החברה יהיה ארוך מזה של אגרות החוב (סדרה ג') ומועד הפירעון הסופי של הסדרה החדשה יהא לאחר מועד הפירעון הסופי של אגרות החוב (סדרה ג').

היכולת למחזר את החוב תלויה במידה רבה בשווי השוק של בזק שהמניות שלה משמשות כבטוחה למחזיקי האג"ח של בי קום.
הצניחה בשווי השוק של בזק בשבוע האחרון מקלקלת את השאיפות של בי קום לגלגל את החוב שלה, גם אם רק באופן זמני.
בי קום לא חייבת למחזר את החוב שלה מחר בבוקר.
הנזילות שלה מספיקה כדי לשרת את תשלומי הריבית, ומועדי פירעון הקרן חלים רק בעוד שלוש שנים.


הבטוחה עמדה במבחן הראשון

בי קום היא חברת אחזקות שכל "פעילותה" היא אחזקה במניות שמהוות את גרעין השליטה בבזק.
לבי קום שני נכסים
1. מניות בזק שמהוות את נכס הבסיס של בי קום ושערכן משתנה בהתאם למחירי מניית בזק בבורסה.
2. קופת מזומנים שמשרתת שתי מטרות: תשלומי ריבית וכיסוי הוצאות הפעלה של בי קום.

בי קום מחזיקה ב-26.72% ממניות בזק ששווי השוק הנוכחי שלהן הוא 2.38 מיליארד שקל.
שווי זה נמוך ב-478 מיליון שקל מערכן של אותן מניות ערב הפרסום של משרד התקשורת על כוונתו להפחית את מחירי הטלפוניה הביתית של בזק.
חלק הארי של מניות בזק המוחזקות על ידי בי קום (26.34%) משועבדות לטובת מחזיקי אגרות החוב של החברה.
מקצתן (0.38%) נרכשו על ידי בי קום לפני שבועיים במהלך המסחר בבורסה בתמורה ל-40 מיליון שקל.

יתרת הנזילות של בזק
הנזילות של בי קום שבדוחות 30.9.20 הסתכמה ב-451 מיליון שקל התכווצה בסכום מוערך של 81 מיליון שקל ועומדת כיום על 370 מיליון שקל.
הירידה ביתרות המזומנים של בי קום נובעת משלושה גורמים:
1. תשלום ריבית של 39 למחזיקי אגרות החוב שבוצע בסוף נובמבר
2. מתשלום של 40 מיליון עבור מניות בזק שנרכשו בבורסה באמצע דצמבר
3. מהוצאות תפעוליות שמוערכות בכ-2 מיליון שקל ברבעון

בי קום יחס חוב לבטוחה

נכון להיום היחס בין החוב הפיננסי נטו של בי קום שמסתכם ב-1.67 מליארד שקל לבין שווי השוק של מניות בזק המוחזקות על ידי החברה שעומד על 2.38 מיליארד שקל, הוא 70%.
מועד הבדיקה הראשון שבו בי קום תידרש לעמוד ביחס LTV שלא יעלה על 80% יחול בעוד קצת יותר משנה ויהיה על פי הדוחות הכספיים ליום 31.12.2021.
בינתיים, השעבוד על מניות בזק שממנו נהנים מחזיקי האג"ח של בי קום הוכיח את עצמו.

אם לשפוט לפי המסחר באגרות החוב של בי קום המשקיעים לא מתרגשים מהירידה בשווי הבטוחה.
בי קום אג"ח ה', הסדרה שנהנית משעבוד ראשון על מניות בזק, נסחרת בתשואה של 2.3% ובמחיר של 106 אגורות.
זאת למרות שלפי שטר הנאמנות בי קום יכולה לבצע פירעון מוקדם לפי מחיר הגבוה מבין ערך הפארי שעומד על 100.24 אגורות, לבין מחיר השוק שמוגבל ל-103.5%.

בי קום תיקון שטר אגח ה

 


ממונפת ורגישה

בי קום היא חברה ממונפת.
הטענה הזאת מבוססת על העובדה שמול נכסים בשווי של 2.77 מיליארד שקל, יש לחברה התחייבויות בסכום של 2.07 מיליארד שקל.
המשמעות היא שהיחס בין ההתחייבויות של בי קום לנכסים שלה עומד על 75%.

נכון להיום השווי הנכסי הנקי (NAV) של בי קום נושק ל-700 מיליון שקל, בעוד ששווי השוק של מניותיה בבורסה עומד על כ-640 מיליון שקל.
הפער בין שני המספרים מגלם את הוצאות ההנהלה והכלליות המהוונות של בי קום.

המינוף הגבוה של בי קום מתורגם לרגישות גבוהה של שווי החברה לשינוי בשווי של בזק.
כל שינוי של 1% בשער של מניית בזק מביא לשינוי של 3.4% בשווי של מניית בי קום.
מכאן שבי קום היא אופציה על בזק.

משקיע שסבור שמניית בזק צפויה לעלות, צפוי לשלש את רווחיו אם יבחר להיחשף לחברה הבת באמצעות השקעה במניות של החברה האם.
הפוזיציה הזאת לא באה בלי סיכון שהולם את האטרקטיביות שלה. אם הציפיות ביחס לבזק יתבדו, הנזק לבעלי המניות של בי קום ישולש.

בי קום שווי נכסי נקי

סופ"ש נפלא
יניב רחימי


תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות