שקל חזק, LTV חלש – ספנסר אגח ג כמשל

בוקר טוב חברים,

ברבעון הרביעי הדולר נחלש כנגד השקל ב-5.7%.
זה פוגע בחברות שגייסו חוב שיקלי ושעיקר פעילותן בארה"ב.
במונחים דולרים, החוב מתרחב. במונחים שקליים, שווי הנכסים מתכווץ.
בפוסט היום נראה איך שער החליפין משפיע על יחס ה-LTV של ספנסר אג"ח ג'.


יצא שכרם בהפסדם

נטילת אשראי שקלי על ידי חברה שכל פעילותה דולרית יוצרת חשיפה לשער החליפין.
התחזקות השקל כנגד הדולר מביאה לכך שהחוב השיקלי שגוייס בישראל "מתנפח" במונחים דולריים.
לחילופין, אפשר לומר ששווי הנכסים "מתכווץ" במונחים שקליים, גם אם הוא נותר ללא שינוי במונחים דולריים.
החברות האמריקאיות שגייסו חוב בישראל הרוויחו מהריבית הנמוכה, אבל הפסידו על הקרן בעקבות התחזקות השקל מול הדולר.

שע"ח שקל-דולר (5 שנים)

שקל דולר חמש שנים
(מקור: תוכנת טרמינל)

יחס חוב לבטוחה של ספנסר אגח ג'

בואו נראה עכשיו איך החשיפה המטבעית פגעה ביחס החוב לבטוחה של ספנסר אג"ח ג'.
לפני שנקפוץ למים, ממליץ למי שלא שולט במושג יחס LTV לצפות בשש הדקות הראשונות של פרק #9 של עיתונליסט.

מחזיקי אגרות החוב של ספנסר (סדרה ג') נהנים משעבוד על מלוא הזכויות של החברה בחברת הנכס Albee Square.
ספנסר התחייבה כלפי מחזיקי האג"ח שהיחס בין ההלוואה לבטוחה (LTV) לא יעלה על 82.5%.
בדוחות האחרונים של החברה ליום 30 בספטמבר 2020 צוין שיחס ה-LTV הוא 76.7%.

אלא שבשלושת החודשים שחלפו מאז סוף הרבעון השלישי הדולר נחלש כנגד השקל ב-5.7%.
שער החליפין ירד מרמה של 3.441 שקל לדולר לשפל הנוכחי של 3.245 שקל לדולר.
עובדה זאת מביאה להתכווצות השווי הבטוחה שערכה נקוב בדולר.
או לחילופין, להתרחבות היקף החוב שערכו נקוב בשקלים.

ספנסר אגח ג' יחס חוב לבטוחה
(מקור: דוחות כספיים של ספנסר לרבעון השלישי 2020)

איך מחושב יחס LTV של ספנסר אג"ח ג'?

השווי ההוגן של Albee Square לפי הדוחות של ספנסר נכון ל-30 בספטמבר עמד על 155.2 מיליון דולר.
ביחד עם כרית הוצאות של 300 אלף דולר שהופקדה אצל הנאמן, השווי הכולל של הביטחונות עומד על 155.5 מיליון דולר.

תרגום של שווי הבטוחה לשקלים בסוף הרבעון השלישי הביא לשווי של 535.1 מיליון שקל (155.5*3.441).
אולם לאור החלשות הדולר, השווי של אותה בטוחה עומד כיום על 504.6 מיליון שקל (155.5*3.245).
יודגש: השווי השקלי של הבטוחה ירד ב-30.5 מיליון שקל, למרות שלא חל שינוי בשווי הדולרי שלה.

החוב של ספנסר כלפי מחזיקי אגרות החוב שלה מסדרה ג' הסתכם ב-30 בספטמבר ב-426.4 מיליון שקל.
אולם בשטר הנאמנות נקבע שלצורך עמידה ביחס ה-LTV יש להתייחס לחוב על פי ההגדרה הבאה:
"היתרה הבלתי מסולקת של קרן אגרות החוב (סדרה ג') בלבד (ללא ריבית) כפי שמופיע בדוחותיה הכספיים".
המשמעות היא כפולה:
ראשית, יש להפחית מהחוב את הריבית שנצברה, כלומר בנטרול 5.5 מיליון שקל ריבית.
שנית, יש להתייחס לחוב בהתאם לערכו בספרים, שם הוא מופיע בניכיון ובסכום של 410.6 מיליון שקל בלבד.

תרגום החוב השיקלי לדולר, מביא אותנו לחוב בסוף ספטמבר ל-119.3 מיליון דולר (410.6/3.441).
לעומת זאת נכון להיום ערכו הדולרי של החוב הוא 126.5 מיליון דולר (410.6/3.245)

למתקדמים: אג"ח בניכיון

החוב למחזיקי אגרות החוב של ספנסר (סדרה ג') נרשם בספרי החברה בניכוי עלויות ההנפקה (4.4 מיליון דולר).
הערך הנקוב שגויס: 420.89 מיליון שקל ע.נ., בניכוי עלויות ההנפקה: 4.4 מיליון דולר (כ-15.7 מיליון שקל).
בהתאם לכללי החשבונאות, ערך החוב בספרים זוחל כלפי מעלה מדי רבעון.
זה אומר שלצורך חישוב יחס LTV, נעשה שימוש בסכום שנמוך מהקרן.

ספנסר אגח ג יתרה בספרים

השפעת המט"ח על LTV

בואו נעשה עכשיו את החשבון ומראה איך השינוי בשע"ח השפיע על יחס LTV של ספנסר אג"ח ג':

אפשרות א': תרגום שווי הבטוחה מדולר לשקל:

30/09/2020   – LTV = 410.6/535.1=76.7%
20/12/2020   – LTV = 410.6/504.6=81.4%

אפשרות ב': תרגום היקף החוב משקל לדולר:

30/09/2020   – LTV = 119.3/155.5=76.7%
20/12/2020   – LTV = 126.5/155.5=81.4%ספנסר אגח ג יחס חוס לבטוחה

אין עילה

נכון להיום ספנסר עדיין לא חורגת מיחס LTV שאליה התחייבה (לא יעלה על 82.5%).
בהתאם לתנאי אגרות החוב, למחזיקי האג"ח תהיה עילה להעמדה לפירעון מיידי של החוב רק אם ספנסר לא תעמוד בהתניית יחס ההלוואה לבטוחה במשך שני רבעונים רצופים.
בתרחיש שספנסר לא תעמוד ביחס הנדרש, החברה תוכל לחמוק מהפרת יחס החוב לבטוחה באמצעות הפקדת מזומן אצל הנאמן בסכום שיחזיר את ה-LTV מתחת ליחס של 82.5%.

וואו, זה היה פוסט קשוח.
שאלות יתקבלו בברכה בערוצים השונים (אתם כבר יודעים איך למצוא אותי)

שיהיה יום נפלא
יניב רחימי

מוזמנים להתעדכן גם ברשתות החברתיות:
ערוץ הטלגרם
ערוץ הטוויטר
ערוץ היוטיוב

עמוד הפייסבוק


תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות