תוכניות רכישה של אג"ח ומניות

בוקר טוב חברים,

ביום שישי האחרון וול סטריט סגרה את השבוע הגרוע ביותר מאז אוקטובר 2008.
שבוע קודם המדדים בבורסה בתל אביב רשמו את הירידה השבועית החדה ביותר אי פעם.
כל כך הרבה שיאים נשברים בזמן האחרון בבורסה, שלמשקיעים כבר נשבר ה… לב.

ג'ון אדמס, הנשיא השני של ארצות הברית, היה זה שאמר ש"כל בעיה היא הזדמנות בתחפושת".
על פניו, נראה שאת ה"בעיה" בשוק ההון יש כבר מי שמבקשים להפוך להזדמנות, או לפחות להציג אותה ככזאת.

בימים האחרונים אנחנו רואים יותר ויותר חברות שמפרסמות תוכניות רכישה לניירות הערך של עצמן.
הנה הרשימה שהכנתי שכוללת את תוכניות הרכישה לאגרות חוב ומניות שפורסמו לאחרונה.
אם אתם יודעים על חברות נוספות שפספסתי, שלחו אלי ואדאג לעדכן את הפוסט.
הטבלה מעודכנת לבוקר של יום ראשון, ה-22 במרץ 2020.

תוכנית רכישה



41 חברות, 4.3 מיליארד שקל

41 חברות פרסמו תוכנית לרכישת אגרות חוב ומניות של עצמן בסכום מצטבר של 4.3 מיליארד שקל.
סביר להניח שתוכניות רכישה נוספות יפורסמו כבר בשבועות הקרובים במקביל לאישור הדוחות השנתיים.
יותר ממחצית מהתוכניות פורסמו רק בשבוע שעבר. אולי זאת הסיבה לכך שרק חלק מזערי מהן התממש.
כמה מזערי? לפי החישוב שלי, שיעור הביצוע בפועל היום נמוך מ-10%.

בין החברות הבולטות שביצעו חלק משמעותי מתוכנית הרכישה שלהן ניתן לציין את קבוצת דלק, שבשליטת יצחק תשובה.
תוכנית הרכישה של קבוצת דלק, בסכום של 100 מיליון שקל, פורסמה כבר באוקטובר 2019 והיא בוצעה במלואה (ולכן לא מופיעה בטבלה).

דוגמא בולטת נוספת היא חברת הליסינג אלבר, שגם אגרות החוב שלה נסחרות בתשואות גבוהות ובמחירים נמוכים.
אלבר רכשה אג"ח בתמורה ל-28 מיליון שקל, מהלך שאפשר לה לגרוע חוב של 40 מיליון שקל.

אלבר תוכנית רכישה אגח

מנגד, יש גם כמה דוגמאות בודדות של חברות שהקפיאו את תוכנית הרכישה שלהן. המקרה הבולט ביותר הוא זה של חברת האופנה גולף.
בגלל השפעת משבר הקורונה על הפעילות של החברה, גולף הודיעה בשבוע שעבר על הקפאה מיידית של תוכנית רכישת המניות של עצמה.

"תכנית הרכישה קרובה לסיומה (מועד הסיום נקבע ל-31 במרס 2020) ומתוך מסגרת רכישות בגובה של עד 5 מיליון ש"ח נוצלו כ- 4.64 מיליון ש"ח. כמו כן ובהמשך לדיווח המיידי של החברה מיום 15.3.2020 (מס' אסמכתא 2020-01-021202) על מנת לצמצם את השפעת "משבר הקורונה" על פעילות החברה, יש להתאים ככל הניתן את מבנה ההוצאות של החברה, במהלכו של משבר מהגדולים שידע המשק הישראלי. החשיבות של צמצום ההוצאות גוברת על התכלית שביסוד אימוץ תכנית בלתי הדירה."


הזדמנות עסקית, הבעת אמון, ועוד…

אז למה בכלל חברות מפרסמות תוכניות לרכישת המניות ואגרות החוב של עצמן?
לזה יש כמה הסברים, חלקם שקופים יותר וחלקם פחות.

הסיבה הראשונה היא – ניצול הזדמנות עסקית / כלכלית
רכישת אג"ח בבורסה מאפשרת לחברה שהנפיקה אותן לפרוע את החוב שלה במחירים נמוכים.
מדובר בחוב שממילא החברה תידרש לפרוע בעתיד במחיר גבוה יותר מזה שבו אגרות החוב שלה נסחרות היום בבורסה.
קחו לדוגמא את המקרה של אלקו שרכשה בחודש מרץ אגרות חוב בשער של 80 אגורות.
אגרות חוב שהשווי ההוגן שלהן במועד הפירעון יהיה 100 אגורות.
זה לא מקרי שברוב הדיווחים על אישור תוכנית רכישה הנימוק הראשון יהיה בנוסח שאומר:

"המחיר בו נסחרות אגרות החוב (סדרות א' ו-ב') של החברה ("אגרות החוב") נכון למועד קבלת ההחלטה עשוי להוות הזדמנות עסקית ראויה לחברה, ולחברה יש את היכולות הכספיות והתזרימיות ליהנות מן ההזדמנות האמורה. משכך, רכישת אגרות החוב של החברה עשויה לשפר את תוצאות החברה, ובהתאם הינה לטובת החברה."
(מתוך תוכנית הרכישה של שוהם ביזנס)

הסיבה השנייה היא – חלוקת דיבידנד לבעלי המניות
רכישה עצמית של מניות, ממש כמו בחלוקת דיבידנד, גם היא פעולה שבה מזומן עובר מהחברה לבעלי המניות שלה.
אפילו מבחינה משפטית, תוכנית רכישת מניות שקולה לחלוקת דיבידנד.
זה אומר שכל תוכנית כזאת מחייבת:
1. שיהיו לחברה רווחים ראויים לחלוקה.
2. הצהרה של הדירקטוריון שלפיה "לא קיים חשש סביר שתוכנית הרכישה תמנע מהחברה את היכולת לעמוד בהתחייבויותיה".

"ב. החברה עומדת במבחני החלוקה כהגדרתם בחוק החברות, התשנ"ט-1999 ולא קיים חשש סביר כי תוכנית הרכישה תמנע מהחברה לעמוד בהתחייבויותיה הקיימות והצפויות, בהגיע מועד פרעונן."
(מתוך תוכנית הרכישה של אייפור סיטי)

הסיבה השלישית היא – הבעת אמון
כשחברי הדירקטוריון מאשרים תוכנית רכישה הם מבקשים לשלוח למשקיעים איתות חיובי:
המסר יכול להיות שלחברה יש יכולת לשרת את החוב שלה,
ויכול להיות שהמסר הוא שהמניה של החברה מתומחרת בחסר.

"(א) המהלך מהווה הבעת אמון בחברה ויש בו כדי להצביע על כך שמחיר המניה הנוכחי אטרקטיבי."
(מתוך תוכנית הרכישה של איסתא)

 

"תוכנית הרכישה תעניק להנהלת החברה גמישות לרכישת מניותיה ככל ומחיר המניה בבורסה ישקף הנחה משמעותית ביחס ל- NAV של החברה, כפי שיהיה מעת לעת. דירקטוריון החברה מעריך, כי בשים לב לתנאי השוק ולמחירי המניות ולפער בינם ובין שוויין הכלכלי, רכישתן תהווה שימוש נאות בחלק מיתרות המזומנים שבידי החברה. כמו כן, התכנית מהווה הבעת אמון בחברה."
(מתוך תוכנית הרכישה של גזית גלוב)

אבל יכולות להיות גם סיבות אחרות לאישור תוכנית רכישה, כאלו שלא יקבלו ביטוי במסגרת נימוקי הדירקטוריון.
לדוגמא, אם הנהלת החברה יודעת שנפתחו פוזיציות שורט על ניירות הערך שלה,
תוכנית רכישה יכולה להיות כלי אפקטיבי להעביר מסר של "דיר-באלק". יש לי נבוט ביד.

תרחיש אחר יכול להתקיים אם בעל השליטה שיעבד את המניות שלו כנגד הלוואה שהוא קיבל.
במצב כזה, בעל השליטה יהיה רגיש לירידה בשווי המניה, וזה בטח לא יזיק לו אם החברה תזרים ביקושים שיתמכו במחיר שלה.


רכישת אג"ח = הסדר חוב?

תוכניות רכישה של מניות ואגרות חוב מציפות לא מעט סוגיות מרתקות.
בואו נפתח שתיים מהן.

האם חברה שרוכשת את אגרות החוב שלה בשוק במחירים נמוכים, עושה למעשה הסדר חוב? "תספורת"?
עמדתי היא: בהחלט לא.

תוכנית רכישה של אג"ח לא מעידה בהכרח על מצב של חדלות פירעון.
להיפך, היא יכולה דווקא ללמד על היכולת של החברה לנצל את יתרות המזומנים שבקופה שלה.
לתוכנית שכזאת אפשר וצריך להתייחס כאל עסקה בין קונה מרצון למוכר מרצון.
"הסדר חוב", "תספורת" אלו מונחים שמתייחסים למצבים שנכפים על מחזיקי האג"ח.
בתוכנית רכישה אף אחד לא מחייב את המחזיקים למכור את אגרות החוב שלהם במחירי השוק הנמוכים.

השאלה השנייה היא, האם ניתן לצפות לעליה בשווי המניות של חברה שהכריזה על תוכנית רכישה?
ובכן, בהחלט אפשר לצפות, אבל מי שיבחר לעשות את זה עלול להתאכזב.

על פניו, חברי ההנהלה והדירקטוריון יודעים הכי טוב מה מצבה של החברה.
אבל – במבחן התוצאה, תוכנית רכישת מניות לא מהווה בהכרח סיגנל לעליות שערים.

למה זה קורה?
א. כמו שאמר לוי אשכול "אמנם הבטחתי, אבל לא הבטחתי לקיים",
כך גם חברה שפרסמה תוכנית רכישה לא חייבת לממש אותה.
מימוש התוכנית כפוף לשיקול הדעת של הנהלת החברה.
ב. כמו שהגמל שלא רואה את הדבשת של עצמו,
כך הרבה פעמים ההנהלה לא מצליחה לראות איומים שדווקא אחרים מבחוץ מצליחים לזהות.
אותם איומים שהביאו לירידה בשערי ניירות הערך של החברה.
ג. כמו שכתב יהונתן גפן בשיר להיות לבד: "זה לא אומר, זה לא אומר, אולי זה משהו אחר."
כך יש גם תוכניות רכישה שמתפרסמות מהסיבות הלא נכונות.
לרבות מצוקה של בעל השליטה שהחוב הפרטי שלו מובטח בשעבוד על המניות של החברה הציבורית.

שנסיים בנימה אופטימית?
תוכניות הרכישה שצצו לאחרונה מופיעות בין היתר מהניסיון שנצבר במשבר האשראי הקודם – משבר הסאב פריים של 2008.
בדיוק כמו היום, גם אז, ניירות הערך ספגו ירידות שערים חדות. חברות שהשכילו להגיע למשבר ההוא עם יתרות נזילות גבוהות ניצלו אותן כדי לרכוש את אגרות החוב והמניות שלהן במחיר שבדיעבד, עם שוך המשבר, התברר כמציאה.
בימים טרופים אלו, כל שנותר למשקיעים הוא לקוות שכך יתברר גם במהרה בימנו.

שבוע טוב והמון בריאות,
יניב רחימי


תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות