מליסרון – ההיגיון מאחורי שעבוד הקניון

בוקר טוב חברים,

אחרי הפסקה של חודש, בלוג אג"ח חוזר היום לפעילות.
פייר? התגעגעתי…

לדואגים – שלומי טוב, מרגיש מצוין.
לסקרנים – קילימנג'רו, אפריקה.
למתעניינים – בפרטי.



קורונה? קניונה!

מליסרון השלימה בתחילת השבוע הנפקת סדרת אג"ח חדשה שבמסגרתה ענקית הקניונים גייסה 400 מיליון שקל.
גם ירידות השערים החדות בשווקים בצל החששות מהתפשטות נגיף הקורונה לא עצרו את הנפקת האג"ח של מליסרון.
המשקיעים שהשתתפו בהנפקה נתנו למילסרון אשראי שיפרע בעוד יותר משמונה שנים בריבית זניחה של 0.65% (צמוד למדד).

בשלב המכרז למשקיעים מסווגים הוזרם ביקוש של 877 מיליון, פי 2.2 מהכמות שמליסרון ביקשה לגייס.
הביקוש הער לאג"ח של מליסרון והריבית הנמוכה שנקבעה במכרז נובעת מכך שסדרת האג"ח החדשה מובטחת בשעבוד על נכס מניב.
לטובת המחזיקים באגרות החוב החדשות של מליסרון (סדרה יח') משועבדים 50% מהזכויות בחוצות המפרץ,
(50% הנותרים מוחזקים בידי השותפה של מליסרון – אשטרום נכסים).

בשנתיים האחרונות נרשם זינוק של 26% בשווי ההוגן של חוצות המפרץ וזאת הודות לשני גורמים מרכזיים:
ראשית, בין השנים 2019-2017 נרשמה עליה של 17% בשטחים המושכרים בפועל, מ- 51.8 אלף מ"ר ל- 60.6 אלף מ"ר.
שנית, בשנת 2019 שיעור ההיוון ששימש את מעריכי השווי ירד בחצי אחוז ובהערכת השווי העדכנית לסוף 2019 שיעור ההיוון עומד על 7.12%.
פרטים מלאים על חוצות המפרץ תוכלו למצוא בנספחים ב' ו-גכ' שמופיעים בעמודים 163-111 בדוח הצעת המדף לאג"ח יח'

חוצות המפרץ אאוטלט - הערכת שווי

השווי ההוגן של חוצות המפרץ אאוטלט עמד בסוף 2019 על 1,010 מיליון שקל.
היות שמליסרון מחזיקה רק במחצית מהזכויות בחוצות המפרץ שווי החלק שלה בנכס הוא 505 מיליון שקל.
שווי זה מגביל את היקף גיוס החוב של מליסרון באמצעות סדרה יח' ל-400 מיליון שקל. תשאלו למה?

לפי תנאי אגרות החוב החדשות היחס בין היקף החוב לשווי הבטוחה (LTV) לא יהיה גבוה מ-80%.
(הניסוח המדויק הוא ש"השווי הבטוחתי של הנכס המשועבד ו/או של אילו מנכסי המקרקעין המשועבדים, לפי העניין, יהא שווה לשווי הנכס כאמור על פי הערכת שווי (שומה), בהתאם לתנאים המתוארים בסעיף 2.5.6 לשטר, כשהוא מוכפל ב-0.8.")
למליסרון יש אפשרות להרחיב את סדרת האג"ח, אולם מהלך כזה ידרוש מהחברה לשעבד נכסים נוספים לטובת מחזיקי אגרות החוב.


יותר בטחונות, פחות ריבית

עצם קיומה של בטוחה משפרת את מצבם של מחזיקי אגרות החוב, אבל היא מטיבה גם עם החברה המנפיקה.
הרי זה ברור שלמליסרון יש אפשרות לגייס גם בלי לשעבד נכסים, אולם החברה בוחרת דווקא להנפיק עם בטחונות, וזה לא קורה לשם שמיים.

קיומו של שעבוד על נכס מניב מקטין את הסיכון שכרוך בהשקעה באג"ח מובטחות ביחס להשקעה באג"ח לא מובטחות של אותה חברה.
עובדה זאת באה לידי ביטוי גם בדירוג האשראי הדיפרנציאלי לאג"ח של מליסרון, וחשוב מכך גם בריבית שהחברה נדרשת לשלם על החוב שהיא מגייסת.
דירוג האשראי של מליסרון ושל אגרות החוב הלא מובטחות של החברה הוא -AA (על ידי מעלות).
לעומת זאת, אגרות החוב המובטחות של מליסרון נהנות מדירוג משודרג של AA.

כמה "שווה" הבטוחה למליסרון? או, כמה היא "עולה" למשקיעים?

הנפקת אג"ח עם בטוחה מקטינה את גובה הריבית שהחברה נדרשת לשלם.
כדי לאמוד את גובה "הטבת הריבית" נוכל פשוט להתבונן בתשואות אגרות החוב המובטחות והלא מובטחות של מליסרון.

מליסרון אג"ח יז' (הלא מובטחות, צמודת מדד, מח"מ 6.5) נסחרת בתשואה של 0.99%,
מליסרון אג"ח טז' (מבטחת, צמודת מדד, מח"מ 6.1) נסחרת בתשואה נמוכה יותר של 0.57%.

מכאן ניתן להסיק שהבחירה של הנהלת מליסרון להנפיק את אגרות החוב החדשות (סדרה יח') עם שעבוד על חלק החברה בחוצות המפרץ אפשרה למליסרון להקטין את שיעור הריבית הנדרשת על ידי המשקיעים בשיעור של כ-0.4%.
במונחים כספיים מדובר בחיסכון של 1.6 מיליון שקל בהוצאות הריבית השנתיות (400 מיליון שקל * 0.4%).
לכאורה, לא מדובר בסכום מהותי.

אלא שאם לוקחים בחשבון את כלל החוב שגויס על ידי מליסרון באמצעות סדרות אג"ח מובטחות, שמגיע ל-5.4 מיליארד שקל –
החיסכון השנתי בהוצאות המימון כבר מגיע לסכום משמעותי של 22 מיליון שקל.

עד כאן להיום,
תהיו טובים
יניב רחימי


תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות