אשראי חוץ בנקאי 2020-2019

בוקר טוב חברים,
חברות האשראי החוץ בנקאי כיכבו בשנת 2019.
מה הביא להתרחבות המכפילים ולתמחור הנדיב של חברות האשראי החוץ בנקאי?
האם העליה בשווי השוק של החברות בענף נתמכת בשיפור בתוצאות העסקיות?
ומה אפשר ללמוד על הציפיות של המשקיעים מהתמחור הנוכחי בענף?


 


2019 – הרווח גדל, השווי גדל יותר

חמש חברות האשראי החוץ בנקאי הציגו בשלושת הרבעונים הראשונים של 2019 צמיחה בתיק האשראי ושיפור בתוצאות העסקיות.
נאוי, החברה הגדולה בענף, רשמה את השיפור הקטן ביותר ברווח הנקי – עליה של 6%,
ואס.אר.אקורד הציגה את השיפור הגדול ביותר ברווח הנקי – עליה של 75%.
(עדיין, הרווח הנקי של נאוי בתקופה היה גדול פי 1.5 מזה של אס.אר.אקורד)

הנקודה המעניינת היא ששווי השוק של חמש החברות עלה בשיעור גבוה יותר משיעור השינוי ברווח.
נאוי רשמה את העליה הנמוכה ביותר בענף – עליה של 32%,
ואס.אר.אקורד רשמה את העליה הגבוה ביותר – עליה ב-196%.

בתרשים שהכנתי תוכלו לראות עבור כל חברה:
את השינוי ברווח הנקי (שלושת הרבעונים הראשונים של 2019 לעומת התקופה המקבילה ב-2018)
ואת השינוי בשווי השוק בשנת 2019.

חברות אשראי חוץ בנקאי שווי שוק מול רווח נקי

כששווי השוק עולה יותר מכפי שעולה הרווח הנקי, המשמעות היא שהמכפילים מתרחבים.
מה עומד מאחורי התמחור הנדיב (נדיב בהשוואה לזה של שנה שעברה) שזוכות לו חברות האשראי החוץ בנקאי?

ראשית, לפני שנה חברות האשראי החוץ בנקאי תומחרו בחסר.
בדיעבד, אפשר לומר שהחברות בענף נסחרו במכפילי רווח חד ספרתיים.

שנית, ככל שחולף הזמן חברות האשראי החוץ בנקאי משילות מעצמן את התדמית של השוק האפור.
קיומם של בעלי עניין בדמות גופים מוסדיים "מלבינה" את הענף, והופכת אותו ללגיטימי.

שלישית, אי אפשר להתעלם מהעובדה שהשורה התחתונה של רוב החברות בענף צמחה ביותר מ-50%.
היכולת של החברות להציג שיפור מתמשך ועקבי בפעילותן תורמת לאמון של המשקיעים.

העניין הוא שהמכפילים הנוכחיים מתמחרים המשך צמיחה גם בעתיד.
להערכתי, למעט נאוי, חברות האשראי החוץ בנקאיות נסחרות במכפילים של 15.9-14.1 על הרווח הנקי הצפוי ב-2019.
בסעיף הבא ננסה לאמוד את מכפיל הרווח שבו נסחרות החברות בענף ביחס לרווח הנקי שהשוק צופה ל-2020.


2020 – הנחה שמה שהיה הוא שיהיה

הדבר הוודאי היחיד בהערכות שווי בכלל ובתחזיות בפרט הוא שאף אחד לא באמת יודע מה יהיה.
(אפילו אם התחזית מלווה בשקפים צבעוניים ובמספרים שכוללים שתי ספרות אחרי הנקודה).
לגישתי, כל מה שאפשר לעשות זה: להניח הנחות סבירות, לבנות מודל פשוט ככל שניתן, לבדוק את עצמנו, ולקוות לטוב (זה תמיד טוב לקוות לטוב).

הנחת העבודה הרווחת היא שהמגמה החיובית שאפיינה את תחום האשראי החוץ בנקאי ב-2019 תימשך גם ב-2020.
זאת לא הנחה פשוטה כלל ועיקר ולדעתי אי אפשר להתייחס אליה כאל שמרנית (זה לא יעד בלתי אפשרי, אך לא מובן מאליו).
כך או אחרת, בהינתן שזאת ההנחה של השוק, בואו ננסה להבין איך המשקיעים מתמחרים את החברות בענף.

איך חושב הרווח הצפוי (תחת ההנחה שקצב השיפור יימשך גם בעתיד הקרוב)?
חשבתי לכל חברה את השינוי הממוצע ברווח הנקי בכל אחד מששת הרבעונים האחרונים.
השינוי שנמדד הוא במונחים אבסולוטיים (במיליוני שקל, ולא שינוי באחוזים).

אופל בלאנס מציגה את השינוי הממוצע ברווח הנקי הרבעוני הנמוך ביותר שעומד על 0.3 מילון שקל,
ואס.אר.אקורד מציגה את השינוי הממוצע ברווח הנקי הרבעוני הגבוה ביותר שעומד על 1.5 מיליון שקל.

לאחר מכן הנחתי שהשינוי הממוצע ברווח הנקי הרבעוני של כל חברה ישמר גם ב-Q4/2019, וגם לאורך כל 2020.
אם מה שהיה (ב-2019) הוא מה שיהיה (ב-2020), כך תראה השורה התחתונה בחמש חברות האשראי החוץ בנקאי:

אשראי חוץ בנקאי רווח חזוי 2020

הערת אגב, זה לא ששכחתי להוסיף את המספרים על הגרף (כמובן שכל אחד יכול להעריך בעצמו לאן מגיעה כל עמודה).
אומדן הרווח מבוסס על הנחה לא פשוטה (בלשון המעטה) ובהתאם לכך צריך להתייחס לפלט של המודל.

בהנחה שהמגמה החיובית תימשך גם השנה (כן, שוב), אז מכפילי הרווח של החברות בענף ל-2020 נעים בטווח של 13-10.
האם זה מכפיל רווח ראוי והוגן? זול והזדמנותי? יקר ומנופח? כל משקיע יחליט עבור עצמו.
אשמח לשמוע את דעתכם, כאן למטה בתגובות או ישירות בווטסאפ.

יום נפלא
יניב רחימי


תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות