דה זראסאי ושינויי החקיקה המוצעים בניו יורק

שלוש עובדות מעניינות על אגרות החוב של דה זראסאי (סדרה ג'):

1. דה זראסאי אג"ח ג' היא הסדרה הגדולה ביותר במדד תל בונד גלובל (1,772 מיליון ערך נקוב)
הסדרה הונפקה לראשונה ב-3/2016 ומאז הורחבה שלוש פעמים ב-11/2016, 4/2017, 11/2017.
גודל הסדרה מבטא את האמון של המשקיעים בשוק ההון ביכולת ההחזר במועד ההנפקה.
אגרות החוב של דה זראסאי מדורגות על ידי מעלות ומידרוג בקבוצת ה-AA.

2. דה זראסאי אג"ח ג' היא הסדרה שרשמה את התשואה הנמוכה ביותר מתחילת השנה במדד תל בונד גלובל (מינוס 2.8%)
במקום השני מהסוף נמצאת ספנסר אג"ח ג' עם ירידה של 1.5%, ויתר הסדרות במדד תל בונד גלובל הניבו תשואה חיובית.
למען ההגינות ולהשלמת התמונה יש לציין שבשנת 2018 דה זראסאי אג"ח ג' רשמה ירידה מינורית יחסית של 6.4%.

3. דה זראסאי אג"ח ג' נמצאת במקום החמישי ביתרות השורט מבין כל אגרות החוב הקונצרניות בישראל (נכון ליום 30.5.2019)
בשבועות האחרונים ניכרת מגמת עליה ביתרות השורט על דה זראסאי אג"ח ג':
30.5.2019 – 60.4 מיליון ע.נ.
23.5.2019 – 49.7 מיליון ע.נ.
16.5.2019 – 33.4 מיליון ע.נ.

החשש משינויי חקיקה בתחום הדיור להשכרה בפיקוח בעיר ניו יורק

מה שעומד מאחורי הירידה במחירי אגרות החוב של דה זראסאי (סדרה ג') ומניע את העליה ביתרות השורט עליהן הוא החשש משינויי חקיקה בתחום הפעילות של החברה – דיור להשכרה בפיקוח בעיר ניו יורק. השינויים שעומדים על הפרק נועדו להצר את צעדיהם של בעלי הנכסים ולהגביל את יכולתם להעלות את שכר הדירה. ההכרעה בשינויי החקיקה שעומדים על הפרק תתקבל בעוד עשרה ימים, במועצה שתתכנס ב-15 בינוי בניו יורק. עד אז, חוסר הוודאות חוגג.

במסגרת הדוחות הכספיים של דה זראסאי לרבעון הראשון של 2019 שפורסמו בשבוע שעבר מופיעה התייחסות להצעות לשינויי החקיקה שצפויות העלות לאישור המחוקק המקומי במדינת ניו יורק. שם נכתב:

"החברה תבחן את השפעת ההצעות האמורות ככל שתתקבלנה ובשלב זה אין ביכולתה להעריך אילו הצעות יאושרו, אם בכלל".


שינויי החקיקה שעל הפרק

אלו הם חמשת שינויי החקיקה המרכזיים שעומדים על הפרק בתחום הדיור להשכרה בפיקוח בניו יורק.
הסעיפים מבוססים על מידע שמופיע בתקשורת בארה"ב ובדוחות הכספיים של דה זראסאי.
מומלץ בחום לקרוא בעיון את נספח א' – המסגרת המשפטית בה פועלת החברה בארה"ב
(מופיע בעמודים 87-73 בדוח השנתי של דה זראסאי)

1. Vacancy Decontrol

כיום יש לבעלי הנכסים אפשרות להוציא מפיקוח דירות שהתפנו וששכר הדירה שלהן גבוה מ-2,774.77 דולר.
מהלך כזה מאפשר לבעלי הנכסים ליהנות משכר דירה שנקבע בשוק החופשי, הגבוה משכר הדירה המפוקח.

שינוי החקיקה המוצע מבקש לבטל את האפשרות להוציא דירות מפיקוח.
אפשרות סבירה שתתקבל פשרה שתעלה את הרף של שכר הדירה שמאפשר העברת דירות לשוק החופשי.

2. Vacancy Bonus

בעלי דירות מסוג Rent Stabilized רשאים להעלות את דמי השכירות עם כניסתו של דייר חדש לדירה.
שיעור העליה המקסימלי המותר הוא 20% לחוזה שכירות לשנתיים, ו-19.25% לחוזה שכירות לשנה.

שינוי החקיקה המוצע מבקש לבטל את האפשרות להעלות את שכר הדירה לדיירים חדשים.
גם כאן סביר שתתקבל פשרה שתצמצם את שיעור העלייה המקסימלי המותר בהשכרה לדיירים חדשים.

3. Preferential Rent

בחלק מהדירות מסוג Rent Stabilized בעלי הנכסים גובים שכ"ד הנמוך משכ"ד המקסימלי המותר.
החוק הנוכחי מאפשר לבעלי הדירות להעלות את שכר הדירה למקסימום המותר בעת חידוש הסכם השכירות.

שינוי החקיקה המוצע מבקש למנוע אפשרות להעלות את שכר הדירה למקסימום המותר בעת חידוש הסכם.
הכוונה לאפשר העלאת שכר הדירה למקסימום רק בתרחיש שבו השוכר מתפנה מהדירה.

4. Major Capital Improvement

העלאת שכר דירה אפשרית במקרה של "שיפורים מהותיים" (Major Capital Improvements – MCI).
MCI מוגדר כשיפור רחב בנכס שדרוש להפעלתו ושימורו ושהוא מוכר לניכוי על פי דיני מס הכנסה.
לדוגמא: התקנת חלונות חדשים, צביעת כל הבניין, חידוש הגג, צנרת וכדומה.

בסמכות מחלקת הדיור הקהילתי במדינת ניו יורק (DHCR) לאשר העלאת שכ"ד בעקבות שיפור מהותי בנכס.
חישוב התוספת לשכר הדירה נעשה על פי העקרון לפיו ההשקעה תוחזר לבעלים לאורך תקופה של 9-8 שנים.
ההעלאה בשכר הדירה הופכת לחלק משכר הדירה גם לאחר החזר מלוא ההשקעה לבעלים.

שינוי החקיקה המוצע מבקש למנוע אפשרות של העלאה קבועה בשכר הדירה בעקבות השקעות של הבעלים בנכס.
פשרה אפשרית היא שהעלאת שכר הדירה לא תהיה קבועה ו/או שהחזר ההשקעה ייפרס על פני תקופה ארוכה יותר.

5. Individual Apartment Improvements

שיפור בדירה ו/או התקנת ציוד חדש על ידי הבעלים (מקרר חדש, ארונות חדשים וכדומה) מתירים העלאת שכר הדירה.
החוק מאפשר העלאת שכ"ד כך שהחזר ההשקעה יהיה תוך 5 שנים בנכסים עם יותר מ-35 דירות, ו-3.3 שנים בנכסים עם עד 35 דירות.
לדוגמא, השקעה של 12,000 דולר בדירה בנכס שיש בו יותר מ-35 דירות תגרור עליה של 200 דולר בשכר הדירה (12,000/60).

שינוי החקיקה המוצע מבקש למנוע אפשרות של העלאה קבועה בשכר הדירה בעקבות השקעות של הבעלים בדירה.
גם כן תתכן פשרה לפיה המקדם שלפיו נקבע ההחזר על ההשקעה יגדל ו/או שהעליה בשכ"ד תוגבל למועד החזר השקעת בעל הנכס.


העלאת שכ"ד מותרת

בעשור האחרון המועצה בניו יורק אישרה העלאת שכר דירה שנתית ממוצעת של 1.9% בהסכמי שכירות לשנה, ושל 4.1% בהסכמי שכירות לשנתיים.
בבואם לקבוע את גובה ההעלאה המותרת בעת הארכת השכירות או חתימה על הסכם חדש המועצה מתחשבת במגוון שיקולים הכוללים את מצב שוק השכרת הדירות בעיר, מיסוי נדל"ן וגובה תשלומי מים, עלויות תפעול (לרבות ביטוחים, מחיר דלק וסולר), ועלויות מימון שמשולמות על ידי בעלי הנכסים.

בשנים 2015 ו-2016 נאסר על בעלי הנכסים להעלות את שכר הדירה בהסכמי שכירות לשנה.
לנוכח הלחצים המופעלים על מקבלי ההחלטות, לא ניתן לשלול תרחיש שגם השנה העלאת שכר הדירה המותרת תהיה אפסית.

העלאות שכר דירה המותרות בהתאם לפרסומים של המועצה

דה זראסאי - העלאה מותרת שכר דירה

 


שינויי החקיקה המוצעים ודה זראסאי

אף אחד לא באמת יודע אלו משינויי החקיקה יאומצו ובאיזה אופן.
יותר מזה, גם לו ידעתי מה יוכרע במועצה שתתכנס ב-15 ביוני הייתי מתקשה להעריך את ההשפעה של החלטותיה על דה זראסאי.

אם לשפוט לפי תשואות האג"ח של דה זראסאי בשוק, חוסר הוודאות בהחלט נותן את אותותיו.
דה זראסאי אג"ח ג' נסחרת בתשואה של 6.7% (מח"מ 3.9) על אף שהיא מדורגת בדירוג AA (מעלות) ובדירוג Aa3 (מידרוג).

תשואה של 6.7% לא מצביעה על פניקה, או על חוסר אמון ביכולת שירות החוב.
להערכתי היא מבטאת (מלבד חוסר הוודאות) את החשש מפני ירידה עתידית אפשרית בשווי ההוגן של הנכסים.

לפי הדוחות של דה זראסאיי לשנת 2018 נכסי החברה מוערכים ב-Cap Rate משוקלל של 3.67%-3.50%.
אולם באותו דוח מצוין ששיעורי התשואה הממוצעים בפועל הם 2.5% (כולל חברות המוצגות לפי שיטת השווי המאזני).
שיעור התשואה הממוצע בפועל כולל נכסים שהחל בהם הליך Condo Conversion או שעברו הליך כזה במהלך השנה.
לכן שיעורי התשואה הממוצעים בפועל האמתיים גבוהים יותר מ-2.5%, וסביר להעריך שהם נושקים ל-3% מלמטה.

שיעורי ההיוון הנמוכים בדה זראסאי נובעים מהעובדה שהפעילות של החברה בתחום השכירות המפוקחת בעיר ניו יורק נחשבת ליציבה וחסינה מפני האטה כלכלית, עם ביקוש יציב ושיעורי תפוסה גבוהים (96%). כתוצאה מהרגולציה בניו יורק נוצרו פערים משמעותיים בין מחירי השכירות המפוקחים שדה זראסאי גובה לבין שכר הדירה ללא פיקוח בעיר. ערעור היציבות הרגולטורית עלול להשפיע לרעה על שיעורי ההיוון ועל השווי ההוגן של נכסי החברה.

יום מצוין
יניב רחימי


תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

;

תגובות