עשר הערות על הדוח של מליסרון לשנת 2018

בוקר טוב חברים,
תשע הערות על הדוח התקופתי של מליסרון ל-2018:
1. רווח
2. NOI
3. FFO
4. תחזית
5. LTV
6. מימון
7. דיבידנד
8. פדיונות
9. היוון
10. אפריקה


1. רווח

הרווח הנקי של מליסרון ב-2018 נמוך ב-25% בהשוואה לרווח הנקי ב-2017, שהיה נמוך ב-16% מהרווח הנקי ב-2016.
ב-2018 מליסרון נהנתה מרווחי שערוך של 146 מיליון שקל, בעוד שב-2017 רווחי השערוך הסתכמו ב-491 מיליון שקל.
אם ננטרל את השפעת סעיף עליית ערך שווי הוגן נדל"ן להשקעה, נטו, נמצא שהרווח מפעולות רגילות עלה ב-7.5%.

שורה תחתונה – אסור להסתכל רק על השורה התחתונה, בוודאי שלא בחברות הנדל"ן ברוכות השערוכים.
דברו אלי ב-NOI וב-FFO (ראו סעיפים 3-2).

מליסרון 2018 רווח


2. NOI

ה- NOI של מליסרון עלה ב-1.5%, וה-NOI מנכסים זהים עלה ב-1.7%.
ברבעון הרביעי של 2018 ה- NOI מנכסים זהים עלה ב-0.7% בלבד.

ביחס לרבעון השלישי נרשמה ירידה של כ- 5 מיליון שקל ב- NOI מנכסים קיימים הנובעת בעיקר:
א. מהפחתות חד פעמיות שנרשמו בגרנד באר שבע
ב. מרישום הכנסות מתוספת פדיון באיקאה ראשל"צ ברבעון הקודם.

להרחבה על מדד ה- NOI – מוזמנים לקרוא את פרק 6 במדריך דוח רווח והפסד

מליסרון 2018 NOI

התבוננות קצת יותר מעמיקה על מדד ה-NOI מצביעה על התפתחות מעניינת לפי תחומי הפעילות של מליסרון:

  • מתחמים אזוריים: 1.5%+
    (הנדל"ן המסחרי מורכב בעיקרו מנכסים באיכות גבוהה. מקומות נוחים ונגישים בהם ניתן לקבל שירותים קהילתיים)
  • משרדים: 8.0%+
    (המשרדים כוללים שלושה מתחמי היי טק בפתח תקווה, ביוקנעם ובחוף הכרמל ומספר מצומצם של בניני משרדים המושכרים לשוכר יחיד)
  • קניונים מקומיים: 1.0%-
    (הקניונים המקומיים מצויים בתוך שכונות מגורים ומותאמים לצרכי השכונה)

3. FFO

ה- FFO הריאלי לפי גישת ההנהלה עלה ב-8.6% והסתכם ב-695 מיליון שקל (בהשוואה ל-640 מיליון שקל ב-2017)
ה- FFO הריאלי לפי הוראות רשות ניירות ערך ירד ב-2.9% והסתכם ב-600 מיליון שקל (בהשוואה ל-618 מיליון שקל ב-2017)

להרחבה על מדד ה-FFO – מוזמנים לקרוא את פרק 7 במדריך דוח רווח והפסד

בשוק מקובל להתייחס ל-FFO לפי גישת ההנהלה וחשוב להבין את מהות הפער בין שני הנתונים של אותו מדד:

א. הפרשי הצמדה נכסים והתחייבויות פיננסים
מדד ה- FFO מנטרל שינויים בשווי ההוגן של הנכסים (רווחי שיערוך) הכוללים גם את השפעת השינוי במדד על שווי הנכסים.
ה- FFO לפי גישת ההנהלה מנטרל את השפעת המדד גם על ההתחייבויות הצמודות של החברה.

ב. נטרול השפעת המדד על הפרשות למסים שוטפים
אינפלציה מגדילה את הוצאות המימון שמהוות "מגן מס", כלומר כשיש אינפלציה חברות המס יורדת.
ה- FFO לפי גישת ההנהלה מנטרל את השפעת המדד על המסים השוטפים.

זה ההסבר המלא כפי שמוא מופיע בדוח של מליסרון:

בעת ירידה/עלייה במדד המחירים לצרכן במהלך התקופות המדווחות, חל קיטון/גידול בהוצאות המימון לאור רישום הכנסות/הוצאות מימון מירידת המדד (כ- 97% מכלל החוב הפיננסי של החברה צמוד למדד), אשר גורם לגידול/קיטון בהפרשות למסים שוטפים. השפעת המדד על המסים השוטפים הינה אירוע עיתי אשר צפוי להתהפך ולכן החברה נוהגת להציג את מדד ה- FFO בנטרול השפעה זו."

מליסרון 2018 FFO


4. תחזית

מליסרון מפרסמת תחזית ביחס ל- FFO העתידי של החברה שמחולקת לשתי תקופות:

א. טווח קצר (עד 2020)

התחזית של מליסרון: שיפור של 133 מיליון שקל
1. שימוש ביתרות מזומנים לפירעון חוב – 14 מיליון שקל
2. תרומת פרויקטים שבנייתם הושלמה וטרם מניבים – 32 מיליון שקל
3. עליה ממוצעת ב-NOI מנכסים זהים – 48 מיליון שקל
4. תרומה מחילופי חוב שנפרע בשנים 2020-2019 – 39 מיליון שקל

ב. טווח ארוך יותר

התחזית של מליסרון: שיפור של 175 מיליון שקל נוספים
1. תרומה מחילופי חוב שנפרע בשנים 2022-2021 – 20 מיליון שקל
2. תרומת פרויקטים עתידיים שנמצאים בשלבי בניה – 153 מיליון שקל

מליסרון 2018 תחזית


5. LTV

מליסרון מציגה ירידה בשיעור ה- LTV לרמה של 53.0% בסוף 2018, בהשוואה ל-54.7% בסוף 2017.
עיקר הירידה נובעת מתזרים מזומנים מפעילות שוטפת, שקוזזה בחלקה מדיבידנד ששולם לבעלי המניות.

בשבע השנים האחרונות יחס LTV של מליסרון ירד מרמה של 68.3% בסוף 2011, עד לרמתו הנוכחית שעומדת על 53%.
השאלה המתבקשת היא "?How low can we go"
התשובה מופיעה בדוח הכספי:

"אנו מאמינים שטווח מינוף (LTV) לטווח הארוך שבין 50% ל-55% נכון לחברה לנוכח חוזק ויציבות תזרימי המזומנים שנכסינו מניבים."

מליסרון 2018 LTV


6. מימון

עלות החוב של מליסרון בסוף 2018 עמדה על 3.17%, בהשוואה לעלות חוב של 5.16% בסוף 2011.
במצגת שמליסרון פרסמה אתמול מצוין שהאומדן של החברה ל-2020 הוא ששיעור המינוף ירד ל-50%, ועלות החוב תרד ל-2.7%.

לפי פריסת פירעונות קרן החוב של מליסרון אפשר לראות שבשלוש השנים הקרובות (2021-2019) החברה נדרשת לפרוע חוב בסכום מצטבר של 3.3 מיליארד שקל, שנושא ריבית אפקטיבית של 4.2%. ככל שמליסרון תצליח למחזר את החוב הנפרע בחוב זול יותר, הדבר יביא להקטנת עלות החוב בשנים הבאות.

אגב, אתמול התקיים מכרז למשקיעים מסווגים בהרחבת אג"ח (סדרה י').
במסגרת המכרז התקבלו בקשות לרכישת כ-615 מיליון אג"ח (ע.נ.), מתוכן מליסרון קיבלה התחייבויות מוקדמות של משקיעים מסווגים לרכישת 210 מיליון אג"ח (ע.נ.).
המחיר במכרז נסגר ברמה של 105.1 אגורות לאג"ח ומשקף ריבית שנמוכה מ-2%.

מליסרון 2018 פריסת קרן החוב


7. דיבידנד

בסוף 2018 מליסרון דיווחה שבכוונתה לחלק בגין רווחי שנת 2019 דיבידנד של 240 מיליון שקל (זהה לדיבידנד שחולק אשתקד)
הדיבידנד יחולק באופן רבעוני במהלך שנת 2019 (בכפוף להחלטה ספציפית של דירקטוריון התאגיד בכל רבעון).
נכון להיום שווי השוק של מליסרון עומד על 7,974 מיליון שקל (לפי שער של 178 שקל למניה)
המשמעות היא שתשואת הדיבידנד של מליסרון עומדת על 3%.

מליסרון 2018 דיבידנד


8. פדיונות

ב-2018 הפדיונות של השוכרים בקניוני מליסרון עלו בשיעור זניח של 0.3%.

למליסרון יש 9 קניונים שמוגדרים כ"מתחמים אזוריים", ו-9 קניונים שמוגדרים כ"קניונים מקומיים".
המשקל של המתחמים האזוריים גבוה מזה של הקניונים המקומיים כמעט בכל פרמטר (פדיון, שווי הוגן, NOI…)
בשנה שעברה הפדיון במתחמים האזוריים הסתכם ב-6.9 מיליארד שקל, לעומת פדיון של 1.4 מיליארד שקל בקניונים המקומיים.
הנקודה המעניינת היא שפדיונות השוכרים במתחמים האזוריים עלה ב-1.3%, בעוד שבקניונים המקומיים הוא ירד ב-4.2%.

ניתוח פדיונות השוכרים בקניוני מליסרון לפי תחומי פעילות מצביע על השונות בין ענפי המסחר השונים.
עליה בפדיון נרשמה בסופרמרקטים (7.1%+), מזון מהיר והסעדה (4.9%+) ופעילות פנאי ומתנות (3.8%+).
לעומת זאת נרשמה ירידה בפדיונות בתי הקולנוע (6.3%-), תכשיטים (2.7%-), בתי כלבו (2.8%-) ואופנה הנעלה ואביזרים (1.7%-).

קבוצות הדיירים הגדולות ביותר בקניוני מליסרון
כשאנחנו מדברים על פדיונות השוכרים, כדאי להכיר את השוכרים הגדולים בקניוני מליסרון.
חמשת המקומות בראש הטבלה שמורים לקבוצות שוכרים מעולם האופנה וההלבשה – פוקס, קסטרו, המשביר, אינדיטקס וגולף.

מליסרון 2018 קבוצות דיירים


9. היוון

שיעור ההיוון המשוקלל של נכסי מליסרון הוא 7.23% (לעומת 7.28% ב-2017).
מתחמי הקניות האזוריים נהנים משיעור ההיוון המשוקלל הנמו ביותר של 7.17%
בעוד ששיעור ההיוון המשוקלל של הקניונים המקומיים עומד על 7.51%
במשרדים שיעור ההיוון המשקולל הוא 7.31%.

מליסרון 2018 היוון


10. אפריקה

השם של מליסרון עלה לאחרונה כמי שמעוניינת לרכוש את השליטה באפריקה נכסים (החברה הבת של אפריקה השקעות שנמצאת בהסדר חוב).
אתמול שוחחתי עם אבי לוי (מנכ"ל), לצורך כתבה שפורסמה ב"כלכליסט" שהבהיר שבשלב זה רכישת אפריקה נכסים לא עומדת על הפרק:

"השם שלנו עלה, אבל זה לא עומד על הפרק. אנחנו חיים את המשק ומסתכלים אם יש עסקאות ובוחנים אותן. הסתכלנו על הדבר הזה והגענו למסקנה שזה לא מתאים לנו".


עד כאן,
שאו ברכה
יניב רחימי

תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות