אול-יר: שלוש הערות על הדוחות ל-Q3/2018

חברת אול-יר (All Year) פועלת בעיקר בתחום הנדל"ן המניב למגורים ברובע ברוקלין בעיר ניו יורק.
בפוסט הזה אתמקד בשלוש נקודות מתוך הדוח הכספי של אול-יר לרבעון השלישי 2018:
1. הגרעון בהון החוזר של אול-יר
2. אשראי לזמר קצר לפירעון חוב קצרצר
3. ואפילו אתם שוגגין


1. הגרעון בהון החוזר של אול-יר

לאול-יר יש גרעון בהון החוזר.
47 מיליון דולר בדוחות המאוחדים, ו-10 מיליון דולר בדוח הנפרד.
גרעון בהון החוזר נחשב לסימן אזהרה והוא עשוי להצביע על בעיית נזילות.
(מזכיר שהמשמעות של גרעון בהון החוזר היא שההתחייבויות השוטפות > מהנכסים השוטפים)

אז אחרי שאמרנו שגרעון בהון החוזר זה דרעק, בואו נראה מה אומר עליו הדירקטוריון של אול-יר:

"דירקטוריון החברה קבע כי אין בגרעון בהון החוזר בדוחות הכספיים המאוחדים ובדוחות הכספיים הנפרדים כדי להצביע על בעיית נזילות בתאגיד"

בואו נבין מה עומד מאחורי הקביעה הזאת של הדירקטוריון.
לפי הדוחות הכספיים של אול-יר לרבעון השלישי, הגרעון בהון החוזר נובע בעיקר מהלוואות של 26 מיליון דולר שמועד פירעונן ב-12 החודשים הקרובים, ושכנגד ההלוואות האלו יש נכסים בשווי הוגן של 52 מיליון דולר. כלומר יחס החוב לבטוחה הוא 50%.

בדוח הכספי של אול-יר נכתב שהחברה נמצאת בשלבי משא ומתן שונים למימון מחדש של ההלוואות האלו, ושלאור ניסיון העבר, באול-יר מעריכים בסבירות גבוהה, שהחברה תוכל לבצע מימון מחדש למרבית ההלוואות האלו להלוואות לזמן ארוך ו/או להאריך את מועד פרעונן.

מימון מחדש של פרויקט בושוויק

באול-יר טוענים שלהנהלת החברה קיימות מספר חלופות לפירעון הקרן ותשלומי הריבית של אגרות החוב, ומציינים את האפשרות להכנסת שותפים לפרויקטים, מכירת נכסים, חלוקות מחברות מאוחדות ומימון מחדש של שלב ב' בפרוייקט בושוויק, שנמצא בשלבי סיום ואיכלוסו צפוי להתחיל ברבעון הראשון של 2019.

גם במקרה הזה באול-יר מעריכים בסבירות גבוהה, שניתן יהיה לבצע מימון מחדש להלוואת הבניה בפרויקט בושוויק ביחס חוב לבטוחה של עד ל-70%. באול-יר מציינים ששווי הנכס לאחר סיום אכלוס הוא 321 מיליון דולר, ושגובה ההלוואה כיום הוא 165 מיליון דולר.
מכאן שמימון מחדש ביחס LTV של 70% יאפשר קבלת הלוואה של 225 מיליון דולר (225 = 70% *321).
לפי התוכנית של אול-יר, ההלוואה החדשה (225M$) אמורה להחליף את ההלוואה הישנה (165M$) ולייצר תזרים של 60 מיליון דולר.
הכוונה של הנהלת אול-יר היא למשוך את העודפים מעבר להלוואת הבניה לצורך פירעון תשלומי ריבית וקרן שוטפים של החברה.

מבט היסטורי על הגירעון בהון החוזר של אול-יר

אם נתבונן בדוחות הכספיים של אול-יר ברבעונים הקודמים, נמצא שהחברה מציגה גירעון בהון החוזר מיום הנפקתה.
מבלי להמעיט מהבעייתיות הכרוכה בעצם קיומו של גירעון בהון החוזר, כדאי לשים לב לעובדה שבכל אחד מששבעת הרבעונים הקודמים הגירעון בהון החוזר של אול-יר היה גבוה מ-100 מיליון דולר (נע בטווח של 212-130).

הגירעון בהון החוזר של אול-יר
(במיליוני דולר, לפי רבעונים)

אול-יר גרעון בהון החוזר רבעון שלישי 2018


2. אשראי לזמן קצר לפירעון חוב קצרצר

בביאור 1.ב. שמתייחס לגירעון בהון החוזר נכתב שבהתאם ללוח הסילוקין של אגרות חוב שאינן מובטחות בשעבוד ראשון (סדרה ב' ו-ד') תשלומי הקרן והריבית מסתכמים ב-31 מיליון דולר בשנת 2018 וב-43 מיליון דולר בשנת 2019.

אי עמידה באמת מידה פיננסית של אג"ח ב'

בשטר הנאמנות של אגרות החוב (סדרה ב') נקבע מנגנון התאמת שיעור הריבית במקרה של הפרת אמת המידה הפיננסית יחס החוב הפיננסי המתואם ל-EBITDA מתואם שלא יעלה על 17.
נכון ליום 30.9.2018 יחס החוב הפיננסי נטו מתואם ל-EBITDA מתואם עומד על 18.37, ועל כן אול-יר אינה עומדת באמת מידה פיננסית.
בעקבות אי העמידה באמת המידה הפיננסית, לשיעור הריבית בגין אגרות החוב של אול-יר (סדרה ב') התווספה החל מ-30.11.2017 ריבית של 0.5%.

הלוואה קצרה ומובטחת בריבית של 9.75%

באול-יר מציינים שעד ליום 30 בנובמבר 2018 החברה העבירה את תשלומי הקרן והריבית הנדרשים לתשלום ביום 30 בנובמבר 2018 בהתאם ללוח הסילוקין של אגרות החוב (סדרה ב') של כ-31 מיליון דולר, ומפנים לביאור 8 "לעניין קבלת אשראי לזמן קצר".

ביאור 8, שמפרט אירועים מהותיים בתקופת הדוחות הכספיים ולאחריה, מגלה איך אול-יר מימנה את התשלום המיועד לאג"ח ב'.
אול-יר מנהלת משא ומתן עם משקיע להשקעת הון מועדף (Preferred Equity) של עד 35 מיליון דולר בתאגיד שבבעלות חברה מוחזקת.
באול-יר מעריכים שהסכם ההשקעה יושלם במהלך דצמבר 2018, אם כי הסכם מחייב טרם נחתם ואין כל וודאות שההתקשרות אכן תושלם.

ב-27.11.2018 החברה המוחזקת נטלה מתאגיד הקשור למשקיע אשראי לזמן קצר של 29 מיליון דולר.
מתוך הסכום הזה שהתקבל בחברה המוחזקת, אול-יר משכה 26.3 מיליון דולר (תמורה נטו, בניכוי כרית ריבית והוצאות).

האשראי ניתן ל-45 ימים, נושא ריבית של 9.75%, ומובטח בזכויות של החברה בשלושה נכסים ובערבות אישית של בעל השליטה.
בביאור מצוין שבכוונת החברה לפרוע את האשראי לזמן קצר בסמוך למועד השלמת הסכם ההשקעה.

חוזר על העובדות:
אשראי לזמן קצר.
נושא ריבית של 9.75%.
מובטח בשעבוד על שלשה נכסים ובערבות בעל השליטה.
נלקח שלושה ימים לפני מועד התשלום לאגרות החוב (סדרה ב').


3. ואפילו אתם שוגגין

טעות לעולם חוזרת (אמר הקיפוד וירד מהמברשת).

מתברר שהימים האחרונים של חודש נובמבר היו מעניינים מאוד בגזרת אול-יר.
ההלוואה לזמן קצר שניטלה ב-27.11.2018 מהמשקיע המיועד בחברה המוחזקת הייתה רק אחד מהם.
מהדוחות של אול-יר עולה שב-28.11.2018 החברה קיבלה מבעל השליטה יואל גולדמן כספים שהגיעו אליו והיו מיועדים לחברה.

במהלך הכנת הדוחות הכספיים לרבעון השלישי 2018 התברר שבמהלך הרבעון השני של שנת 2018 כספים בסכום של כ-3.7 מיליון דולר, שהיו מיועדים לחברת נכס בשליטת החברה, הועברו בשוגג לחברה בבעלות בעל השליטה.
לפי הדוח של אול-יר, גולדמן החזיר את הכספים לחברה, וחויב בריבית שנתית של 7.4%, הזהה לריבית האפקטיבית השנתית הגבוהה מבין סדרות אגרות החוב של אול-יר (סדרה ב').

רבי עקיבא, רבי יהושע ורבן גמליאל

כשקראתי על הכספים ש"הועברו בשוגג לחברה בבעלות בעל השליטה", נזכרתי בשיחה מרתקת של רבי עקיבא עם רבי יהושע.
מסופר על רבי יהושע שנאלץ לחלל את יום הכיפורים (שחל לשיטתו באותה עת) בשביל לציית להכרעת נשיא הסנהדרין, רבן גמליאל.
רבי עקיבא טוען שקביעת המועדים היא בסמכותו המוחלטת של בית הדין, שבין אם טעה ואפילו הזיד, הכרעתו היא זאת שקובעת.

אמר לו: רבי, תרשיני לומר לפניך דבר אחד שלמדתני.
אמר לו: אמור.
אמר לו: הרי הוא אומר "אתם" "אתם" "אתם" שלש פעמים אתם אפילו שוגגין אתם אפילו מזידין אתם אפילו מוטעין.
בלשון הזה אמר לו: עקיבא נחמתני נחמתני".

שנתנחם בפירעונן המלא של אגרות החוב במועדן
שיהיה לכולנו שבוע טוב
יניב רחימי

תכנים חדשים בבלוג אג"ח פתוחים באופן בלעדי במשך שבוע רק לחברים במועדון אג"ח – CluBond.
הצטרפו למועדון אג"ח – CluBond וקבלו גישה לתכנים מקצועיים ועדכונים על פוסטים חדשים.

שלב ראשון: מוסיפים לאנשי הקשר בנייד את המספר 0504-233-113.
שלב שני: שולחים הודעת וואטסאפ עם שם מלא ועם המילה "צרף".
שלב שלישי: מקבלים הודעת אישור בוואטסאפ עם קוד הגישה.


אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות