הפאול הטוב של חיים כצמן וגזית גלוב

כל אוהד כדורגל יודע שיש שני סוגים של פאולים.
יש פאול רע (לדוגמא: עבירה ש"מזכה" שחקן בצהוב שני כשהקבוצה שלו מובילה 5:0)
ויש פאול טוב (לדוגמא: עבירה שמונעת מתפרצת של הקבוצה היריבה)
בשבוע שעבר חיים כצמן, בעל השליטה והמנכ"ל של גזית גלוב עשה פאול.
זה היה פאול טוב.

"תורה שבעל פה" בשוק ההון

בשוק ההון יש כללים לא כתובים שידועים למשקיעים ולמנהלים של החברות הציבוריות.
אחד מהם אומר שאחרי הנפקת אג"ח בדרך של הרחבת סדרה צריך לחלוף מספיק זמן עד ההרחבה הבאה של אותה סדרה.
כשחברה מנפיקה אג"ח בדרך של הרחבת סדרה, היא מציעה אג"ח בשער הנמוך ממחיר האג"ח בבורסה.
לכן כשחברה מבצעת רצף של הנפקות אג"ח בדרך של הרחבת סדרה, היא "דופקת" את אלו שהשתתפו בהנפקה הראשונה.

זה מה שקרה בגזית גלוב, שהשלימה באוקטובר הרחבת סדרה, אחרי שבספטמבר היא ביצעה את ההרחבה הראשונה.
ביום שבו גזית גלוב דיווחה על כוונתה לבצע את ההרחבה השנייה, אגרות החוב שלה ירדו באחוז ורבע.
לכן אין פלא שאלו שהשתתפו בהרחבה הראשונה והחזיקה באגרות החוב, לא היו מרוצים מהמהלך.

האם חיים כצמן לא נכח בשיעורי תושב"ע של שוק ההון?
הוא נכח בשיעור, ולדעתי הוא פשוט עשה "פאול טוב".

למה הפאול של גזית גלוב הוא "פאול טוב"?

את החוב הפיננסי של גזית גלוב אפשר לתאר בשתי מילים: גדול ויקר.
החוב של גזית גלוב למחזיקי אגרות החוב מסתכם ב-9.6 מיליארד שקל, והריבית הממוצעת שהיא משלמת עליו מגיעה ל-4.3%.

הריבית הגבוהה שגזית גלוב משלמת נובעת משילוב של שני גורמים:
1. החוב של גזית גלוב גויס בשנים שבהן הריבית הייתה גבוהה הרבה יותר מרמתה הנוכחית.
הדוגמא הבולטת ביותר היא סדרה י' שהונפקה ב-2009, זמן קצר אחרי משבר האשראי העולמי, שלמרות שהייתה מובטחת בשיעבוד על נכס מניב, היא נשאה ריבית שנתית של 6.5%.
2. בניגוד לחברות אחרות בתחום הנדל"ן המניב שבשנים האחרונות מחזרו חוב קצר ויקר בחוב ארוך וזול (ע"ע אמות, מליסרון), בהנהלת גזית גלוב נמנעו מביצוע מהלכים דומים.

תעצרו את הרכבת, אני רוצה לגייס

הנפקות האג"ח של גזית גלוב נובעות מההבנה של הנהלת החברה שרכבת הריבית הנמוכה עשויה לעזוב את התחנה בקרוב מאוד.
כצמן רוצה לקפוץ על הרכבת לפני שיהיה מאוחר מדי, והרחבות האג"ח הצמודות הן ביטוי לכך.

גם אחרי שתי ההרחבות האחרונות, סדרה יג' בעלת הריבית הנמוכה מהווה רק 20% ממצבת ההתחייבויות של גזית גלוב כלפי מחזיקי אגרות החוב שלה. זה מצב בעייתי שטומן בחובו הזדמנות עבור בעלי המניות של גזית גלוב.

בשנים הקרובות גזית גלוב נדרשת לפרוע מדי שנה למחזיקי האג"ח כמיליארד שקל. כאמור מדובר בחוב שנושא ריבית גבוהה.
כך לדוגמא, ב-2019 גזית גלוב תפרע חוב של 826 מיליון שקל שנושא ריבית ממוצעת של 5.4%, ובשנה שלאחר מכן היא תפרע חוב של כמיליארד שקל שנושא ריבית של 5.1%.
כל פירעון של חוב יקר יביא לירידה בריבית הממוצעת המשוקללת של גזית גלוב.

במצגת שגזית גלוב פרסמה לסקירת התוצאות הכספיות לרבעון השני לשנת 2018 נכתב שבמידה והחברה תמחזר את החוב הקיים בריבית דומה לזאת שבה נסחרת אג"ח יג', היא תחסוך בממוצע כ-28 מיליון שקל בשנה בהוצאות מימון.
זה משחק סכום אפס בין חוב להון. כשמחזיקי אגרות החוב מקבלים פחות ריבית, באופן טבעי בעלי המניות נהנים מרווחים גבוהים יותר.

האינפו הנהדר הזה מופיע בכתבה שהכנתי ופורסמה הבוקר ב"כלכליסט:
"גזית גלוב עולה על רכבת הריבית רגע לפני שהיא עוזבת את התחנה"

גזית גלוב חוב גדול בריבית גבוהה

יום נפלא
יניב רחימי


לקבלת עדכונים בוואטסאפ על תכנים חדשים בבלוג אג"ח:
א. הוסיפו לאנשי הקשר את המספר 0504-233-113
ב. שלחו הודעת וואטסאפ עם שם מלא והמילה "צרף"


גאון ושבר בלוג אגח

אין לראות בפוסט זה ייעוץ / שיווק השקעות המותאם אישית וספציפית ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים. האמור לעיל הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. לכותב אין עניין אישי בנושא הכתבה.

תגובות